The Impact of Ownership Concentration on Earnings Growth of Chinese Listed Firms: The Mediating Effect of R&D Investment

지분 집중도가 중국 상장기업의 수익 증가에 미치는 영향: R&D 투자의 매개효과

Abstract

The purpose of this study is to analyze the impact of ownership concentration and R&D investment on earnings growth of listed companies in China. For this purpose, this study utilized 14,196 samples from 2,366 Chinese listed companies using the WIND database and conducted empirical analysis by Python. The results of the analysis are as follows. First, the data shows that ownership concentration has a positive (+) impact on revenue growth of Chinese listed firms. Second, ownership concentration has a postive(+) impact on R&D investment of Chinese listed firms. Third, the survey shows that R&D investment has a positive (+) impact on revenue growth of Chinese listed firms. Fourth, the impact of R&D investment on earnings growth of Chinese listed firms has time lag effect. Fifth, R&D investment has a partial mediating effect in ownership concentration and earnings growth of Chinese listed firms. Based on these analytical results, this study proposes measures to promote firms' earnings increase by optimizing ownership concentration and increasing R&D investment in Chinese listed firms.

본 연구의 목적은 지분 집중도와 R&D 투자가 중국 상장기업 수익 증가에 미치는 영향을 분석하는 데에 있다. 이를 위해 본 연구는 WIND 데이터베이스를 이용해 중국 2,366개 상장기업의 14,196개의 표본을 추출해 Python으로 실증 분석법은 활용하였다. 분석한 결과는 다음과 같다. 첫째, 지분 집중도가 중국 상장기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미치고 있는 것으로 나타났다. 둘째, 지분 집중도가 중국 상장기업의 R&D 투자에 양(+)의 영향을 미치고 있는 것으로 나타났다. 셋째, R&D 투자가 중국 상장기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미치고 있는 것으로 나타났다. 넷째, R&D 투자가 중국 상장기업의 수익 증가에 미치는 영향은 시차 효과를 미친다. 다섯째, R&D 투자는 지분 집중도와 중국 상장기업 수익 증가에서 부분 매개 효과를 미치는 것으로 나타났다. 이러한 분석 결과를 바탕으로 본 연구에서는 중국 상장기업의 지분 집중도 최적화 및 R&D 투자 향상을 통한 기업의 수익 증대를 촉진하는 대책을 제시하였다.

l. 서 론

중국 '정부 공작 보고서(政府工作報告)에 따르면 중국경제는 현재 고도화 단계에 있으며, 전통산업과 성장동력의 우세가 점차 약화되면서 성장의 속도가 둔화하고 있다. 코로나19 영향으로 중국 상장기업들은 2020 년 1분기부터 2021년 1분기까지 기업의 추가 성장이제한되어 수익이 크게 줄어든 것으로 나타났다. 따라서기업은 성장 동력과 수익성을 확보하기 위해 중국에서대중 창업, 만인 혁신(大衆創業 萬衆創新) 바람이 불면서 과학기술 혁신이 기업에 새로운 성장 동력을 불어넣을 것에 희망을 걸었다.

과학기술 혁신은 기업이 경영 과정에서 발생하는 생산 기술과 제품 개선, 생산 공정의 최적화, 선진 설비의구입 등 일련의 혁신 활동을 가리킨다. 기업 입장에서과학기술 혁신은 '고 투자 고소득' 상품으로 자금·인력등 자원을 많이 투입해야 하기 때문에 기업의 경제적부담이 클 수밖에 없다. 그러나 기업이 과학기술 혁신의 성과를 거두면 기업의 핵심 경쟁력은 물론 미래의지속적인 발전도 가능해질 것이다[1].

오늘날 기업들은 급변하는 경영 환경 속에서 지속적으로 성장하고 경쟁력을 확보하기 위해 과학 기술 혁신에 의존하고 안정적인 기업 지분구조를 구축하는 것이 필요하다. 중국 상장기업은 대부분이 민영 상장기업이기 때문에 상장 전 가족식 기업은 관리권과 경영권을손에 쥐는 '쌍권 집중(雙權集中) 현상을 적잖이 목격하게 되나 상장 이후 외부 지분이 들어오면서 쌍권 집중현상이 점차 깨지고 소유권과 지배권이 분리되면서 대리인 문제가 발생한다[2]. 그리고 이에 따라 발생하는기업의 지분 집중도, 조직 구조와 관리 방안, 투자 전략도 달라질 수 있으며 기업의 미래 발전 방향과 과학 기술 혁신에 대한 투자에도 큰 영향을 미친다[3]. 그러므로 중국 상장기업이 더 성장하려면 기업의 R&D 투자를 제고하여 기업의 핵심 경쟁력을 강화하여야 한다. 이때 지분 집중도의 차이는 기업의 경영 전략과 R&D 투자에 영향을 주며, 이는 기업의 수익 증가에도 영향을 준다.

그러나 기존 연구는 주로 지분 집중도가 기업의 수익증가에 직접 영향을 미치는 데 집중하고 있어 R&D 투

자를 매개로 한 기업의 수익 증가 분석은 적은 편이다. 그러므로 본 연구에서는 기존 연구와 차이를 두어 지분집중도가 기업의 수익 증가에 미치는 직접적인 영향 외에 R&D 투자를 매개 변수로 삼아 지분 집중도가 기업의수익 증가에 미치는 간접적인 역할을 분석하였다.

따라서 본 연구는 지분 집중도가 중국 상장기업의 수익 증가에 미치는 영향을 분석하고 R&D 투자의 매개효과를 검증하는 데 목적이 있다. 이를 위해 본 연구는2,366개 중국 상장기업을 대상으로 WIND 데이터베이스를 이용해 14,196개의 표본을 추출해 Python으로실증 분석한다. 이러한 분석 결과를 바탕으로 하여본연구에서는 중국 상장기업의 지분 집중도 최적화 및 R&D 투자 활성화가 기업 수익 증가를 촉진하는 대책을 제시하였다.

이론 및 가설설정

1. 지분 집중도 및 상장기업의 수익 증가

지분 집중도는 기업 주주의 지분 보유 비율이 달라나타나는 지분 집중인지 지분 분산인지를 나타내는 수량화 지표다. 지분 집중도는 기업의 지분 분포 상태와기업 안정성의 강약 및 기업 지분구조를 가늠하는 데 사용된다. 일반적으로 기업 주주의 보유 비율로 기업의지분 집중도를 평가하며, 기업의 수익 증가는 곧 기업의 이윤 능력을 가리킨다. 기업의 지분 집중도는 기업의 조직구조에 영향을 주어 기업의 경영 전략을 좌우하 며, 기업의 미래를 변화시켜 나아가 기업의 수익 증가에도 영향을 미친다.

Leland and Pyle(1977)은 기업의 내부자가 외부자보다 기업의 경영 실태 정보를 더 많이 얻을 수 있다는정보 비대칭 가설을 제시하였다. 기업의 내부자는 기업의 현재 가치에 비해 미래 가치가 높고 기업의 수익이현저한 증가세를 보이는 경우에만 기업의 지분을 더보유하고자 하며, 이는 곧 소유 집중으로 이어져 지분집중도와 기업의 수익 증가에 양(+)의 상관관계가 존재함을 보이는 것으로 나타났다[4]. Grossman and Hart(1980)는 기업의 지분 집중도가 높을수록 주주가기업의 경영에 능동성을 발휘해 유익한 수익성을 확보

할 수 있다는 것을 주장하였다[5]. Shleifer and Vishny(1986)는 지분 집중도가 높은 기업일수록 생산성이 높고, 지분율이 높은 주주들이 자율적으로 감독권을 행사하여 경영진의 효율성을 확보하고 지속적인 매출및 수익 성장을 실현하여 기업 가치 상승에도 기여할것으로 판단하였다[6] 王新霞(2011) 등은 중국 상장기업의 재무 수치를 분석한 결과, 기업 지분 구조에서지분 집중도가 높을수록 기업들의 실적이 우수해지며기업의 수익 증가 잠재력은 갈수록 커진다는 것을 증명 하였다[7]. 李亞輝(2012) 등은 HHI 지수를 이용해 중국상장기업의 재무 데이터를 실증 분석한 결과, 지분 집중도와 기업 수익 증가는 양(+)의 상관관계를 보인다는것을 증명하였다[8].

따라서 상술한 이론의 분석에 근거하여 다음과 같은연구 가설을 제시하였다.

가설 1: 지분 집중도는 중국 상장기업 수익 증가에양(+)의 영향을 미친다.

2. 지분 집중도와 기업 R&D 투자

R&D(Research and Development)는 연구 개발활동의 약칭이다. OECD는 'R&D'에 대해 체계적인 발명 창조 활동을 통해 인류 사회에 새로운 문명의 추동력을 제공한다'는 해석을 내놓고 있다. 유네스코는 R&D 투자가 발명 및 창조적인 활동을 통해 기존의 지식 문화 실천 수준을 높이고 새로운 생산력을 창출한다고 설명하였다. R&D 투자는 기초 연구, 응용 연구, 개발 연구의세가지 분야로 구분할 수 있다[9].

Snell(1988)은 지분 집중도가 높은 기업은 R&D 투자에 더 적극적이라고 봤다[10]. Baysinger(1991)는지분 집중도가 R&D 투자와 양(+)의 상관관계가 있음을 주장하였다[11]. 楊建巧, 盛鎖(2007) 등은 실증 연구를 통해 기업의 지분 집중도가 높을수록 R&D 투자를선호한다는 사실을 증명하였다[12]. 楊建巧, 盛鎖(2007) 등은 실증 연구를 통해 기업의 지분 집중도가 높을수록 R&D 투자를 선호한다는 사실을 증명하였다[13]. 粉畔 등(2015)은 중국 상장 회사를 대상으로 실증 연구를실시한 결과 지분 집중도는 기업의 연구 개발 투자를 촉진하는 것으로 나타났다[14]. 그러므로 지분 집중도가높은 기업의 대주주일수록 R&D 투자를 더 선호하게

된다고 할수 있다.

따라서 상술한 이론의 분석에 근거하여 다음과 같은연구 가설을 제시하였다.

가설 2: 지분 집중도는 중국 상장기업의 R&D 투자에 양(+)의 영향을 미친다.

3. R&D 투자와 상장기업의 수익 증가

기업의 수익 증가는 일반적으로 기업의 경영 실적 향상과 이윤 증가 등을 의미하며, 이는 기업의 재무 데이터에서 얻을 수 있다.

Lee and Shim(1986)은 미국과 일본의 하이테크 산업에 대한 R&D 투자와 기업의 수익 간 관계를 실증적으로 점검했으며, 기업의 R&D 투자는 기업의 수익 증가와 양(+) 효과를 미친다는 결론을 도출하였다[15]. Hu, A.G and Jefferson(2004)은 공업 대기업을 연구표본으로 뽑아 분석한 결과 기업 R&D 투자의 지출과기업의 당기 수익 간 상관성이 높다는 것을 확인하였다 [16]. Falk(2012)는 오스트리아 상장사 연구를 통해 R&D 투자가 수익 증가와 밀접한 관계를 가지고 있으 나, R&D 투자 자체가 복잡하고 불확실하다는 점을지 적하였다[17]. 또한, R&D 투자의 성과가 상용화돼 수익을 내는 것도 긴 과정이기 때문에 R&D 투자가 기업의 수익 성장에 미치는 영향은 당분간 최선의 효과를거두지 못할 것으로 보여 시차적 효과가 있을 것으로보인다고 주장하였다[18]. 苒激淸(2014)는 중국 상장기업을 대상으로 R&D가 기업의 당기 수익 증가를 촉진할 뿐 아니라 향후 2년간 기업의 수익 증가에 긍정적인 효과를 줄 수 있다는 사실을 밝혀 냈다[19]. 喩罰 (2021) 등은 실증 연구를 통해 R&D 투자가 기업의 수익에 미치는 긍정적 영향은 2년에 이르는 시차적 효과가 있는 것을 밝혔다[20]. 朱衛平(2004) 등은 R&D 투자의 시차 효과에 대한 연구를 통해 R&D 투자가 기업의 당기 재무 실적에 미치는 영향은 크지 않았으나, 이듬해부터 촉진 효과가 뚜렷하고, 셋째 해에는 촉진 효과가 가장 컸다는 것을 증명하였다[21].

따라서 상술한 이론의 분석에 근거하여 다음과 같은연구 가설을 제시하였다.

가설 3: R&D 투자는 중국 상장기업 수익 증가에 양(+)의 영향을 미친다.

가설 4: R&D 투자가 중국 상장기업의 수익 증가에미치는 영향은 시차 효과를 미친다.

4. R&D 투자의 매개효과

지분 집중도는 기업 지배권의 분포 상황을 대표해 기업의 투자 전략 및 R&D 투자에 영향을 미치고, R&D 투자의 효과는 기업의 수익 증가에 영향을 준다. 따라서 R&D 투자는 지분 집중도와 중국 상장기업의 수익증가와의 관계에서 매개 효과를 보인다.

程翠鳳(2018)는 2010년부터 2017년까지 중국 상장기업을 바탕으로 실증 연구를 진행하였다. 이를 통해지분 집중도는 중국 기업의 이윤 증가에 촉진 작용을 하였으며, R&D 투자에도 매개 효과가 있음을 검증하 였다[22]. 羅貴海(2014)는 중국 기업을 연구 대상으로삼아 지분 집중도와 R&D 투자가 기업의 지속 발전에미치는 영향을 실증 연구한 결과 지분 집중도가 양(+) 영향을 미친다는 것을 발견하였다[23]. 文芳(2008)은서로 다른 지분 성격의 상장 기업을 통해 실증 연구한결과 지분 성격의 차이는 있지만, 국유 상장 기업과 민영 상장 기업은 연구 개발 투자가 모두 지분 집중도와기업의 수익 증가의 관계에서 매개 효과를 발생시킬 수있음을 확인하였다[24]. 喩雁(2014)는 지분 집중도가 R&D 투자와 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 끼친다고 주장하였다[25]. 蔡逸軒, 雷詢文(2012)은 실증 연구를 통해 기업의 지분 집중도가 높을수록 기업의 R&D 투자 효율이 높아져 기업의 수익 성장률이 높아진다는 결론을 도출하였다[26].

가설 5: R&D 투자는 지분 집중도와 중국 상장기업수익 증가의 관계에서 매개효과를 한다.

실증적 연구설겨

연구모형

매개 효과의 검사 방법은 단계 검사법', 'Sobel test 방법', 'Bootstrap 방법' 등 세 가지로 분류할 수 있다 [27]. 본본 연구에서는 "단계 검사법"을 활용하여 지분집중도와 중국 상장 기업 수익 증가 간의 관계를 통해 R&D 투자의 매개 효과를 평가하였다. 본 연구에서 사

용된 매개 효과인 연구 모형은 [그림 1]과 같다.

본 연구에서 사용된 연구 모형은 다음과 같다. 그중i는 기업 개체를 표시하고 t는 연도를 표시하고 an은절편 항을 나타낸다. e와t는 잔차(residual) 항을 나타낸다.

2. 변수의 측정

2.1 종속 변수

본 연구에서는 중국 상장기업의 수익 증가를 측정하기 위해 영업 수익 증장률을 종속 변수로 사용하였다. 상장 기업의 영업 수익 증장률은 기업의 당해연도 수익증장와 전년도 수익의 비율로, 전년 대비 기업 수익의증감 변동을 표시한다. 영업 수익 증장률은 특정 회계기간 내의 기업의 수익 상황을 반영할 수 있다. 일반적으로 기업 영업 수익 증장률이 높을수록 기업 수익의발전 추세가 좋다.

2.2 독립 변수

본 연구에서는 기업의 1대 주주 지분율을 독립 변수로 삼아 중국 상장 기업의 지분 집중도를 측정한다. 이지표가 클수록 상장 기업의 지분 집중도가 높아짐을 의 미한다.

2.3 매개 변수

본 연구에서는 중국 상장기업의 기술 혁신 투입을 측정하기 위해 기업의 R&D 투자가 매출액에서 차지하는비중을 매개 변수로 선정하였다. 이 지표를 통해 중국상장기업들이 과학 기술 혁신에 대한 중시 정도를 알수 있다. 이 지표가 클수록 상장기업들이 기업의 과학기술 혁신을 중시한다는 것을 의미한다.

2.4 통제 변수

본 연구에서는 주주권 견제도, 기업 규모, 자산 부채 율, 기업 성격, 산업 분류를 통제변수에 포함하였다. 주주권 견제도는 상장 기업 내부의 주주권리 상호 제약상황을 측정하는 지표이다. 이는 상장 기업의 2-10대주주 지분 대비 1대 주주 지분 비율이다. 이 지표가 클수록 1대 주주의 경영 결정은 다른 주주들의 영향을 많이 받는다. 기업에서는 경영진의 과학적 의사 결정을통해 1대 주주의 독단권을 제한할 수 있어 기업 수익증대에 도움이 된다[28]. 따라서 본 연구에서는 주주권견제도를 통제 변수로 사용한다. 기업 규모는 기업의재무제표의 자산 수치를 말한다. 일반적으로 기업의 규모가 클수록 기업의 이윤 잠재력도 더욱 좋다. 따라서본 연구에서는 로그 이후의 기업 자산 수치를 이용하여상장 기업의 규모를 측정하였다. 자산 부채율은 상장기업의 경영 리스크를 측정하여 이 지표가 낮을수록 기업의 경영 리스크가 낮아지고 기업 수익 증가에 유익하다는 뜻이다. 또한, 본 연구에서 표본 기업은 공기업, 민영 기업, 합자 기업 등 부동한 성격과 산업 종류의 기업이 포함된다. 본 연구에서는 기업 성격 차이와 산업 종류 차이가 모형에 주는 영향을 줄이기 위해 기업 성격과 산업 분류에 대한 통제를 실시하였다. [표 1]은 이논문의 종속 변수, 독립 변수, 매개 변수, 통제 변수를측정하는 방법이다.

3. 표본의 선정

본 연구에서는 실증분석을 위해 중국 상장기업 중에서 다음과 같은 기준에 따라 표본기업을 선정한다.

12015년부터 2020년까지 기간에 중국거래소에서거래된 기업212월 말 결산법인3WIND의 데이터베이스에서 재무제표자료를 추출할수 있는 기업이러한 표본추출 기준을 모두 충족하는 최종적인 분석 표본은 연도-기업을 통합하여 2,366개 중국 상장기업의 14,196개 표본이다.

IV. 실증 분석 및 가설 검증

변수의 기술통겨

[표 2]는 2,366개 중국 상장기업의 14,196개의 표본데이터를 평균, 중위수, 표준편차, 최대치와 최소치로기술한 통계 분석이다.

[표 2]에서 종속 변수인 중국 상장기업 수익 증가의평균은 36.54%, 중위수 12.69%, 표준 편차는 94.15였 다. 상장 기업의 수익 증가 수치를 통해 기업이 처한 성장 단계를 측정할 수 있다. 일반적으로 10% 이상의 수익 증가를 보인 상장 기업은 발전 가능성이 높은 성장성 기업으로 간주된다. 본 연구에서 표본 기업의 수익증가 평균은 36.54%로 10%를 초과해 중국 상장기업의발전 잠재력이 크다는 것을 의미한다.

독립 변수인 지분 집중도의 평균이 33.3%로 20-50% 사이에 이른다는 것은 중국 상장기업이 전체적으로 비교적 지배형 지분 집중도를 보인다는 것을 의 미한다.

매개 변수인 R&D 투자의 평균은 4.364%, 중위수는 3.31%였다. 일반적으로 기업의 R&D 투자 비율이 2% 가 되면 기업의 생존을 유지할 수 있고 5%가 되면 경쟁력을 확보하게 된다. 이번 연구에서 표본 기업의 R&D

투자 비율 평균치가 4.364%로 5% 미만이라는 것은중국 상장기업의 과학 기술 혁신에 대한 투자 부족을 표 명하고, 기업에 대한 과학 기술 투자를 늘려 기업 제품의 과학 기술 부가 가치를 높일 필요성이 있다.

통제 변수인 주주권 견제도의 평균은 1.043, 중위 0.82, 기준치는 0.862였다. 주주권 견제도가 1보다 크다는 것은 기업 주주 간에 권력 균형이 이루어지면서 1 대주주의 독재를 피해 중국 상장기업에도 유익함을 의미한다 기업 자산 규모의 평균은 22.54, 기준치는1.52로 큰 차이를 보이지 않아 중국의 기업 상장이 전반적으로 고르게 발전했음을 보여준다. 기업 부채율의평균은 44.6%로 60%를 밑돌았다. 이는 중국 상장 기업전체의 부채 비율이 높지 않으며 기업 경영 리스크가적고 기업의 발전에 도움이 될 것을 의미한다.

2. 상관관계 분석 결괴

본 연구에서 Pearson 상관계수를 통해 위에서 변수간의 상관관계를 파악하고자 한다. 분석한 결과는 표3]에 제시하였다[29].

[표 3]은 변수 간의 Pearson 상관관계를 분석한 결과중국 상장기업의 수익 증가와 기업의 지분 집중도그리고 R&D 투자는 양(+)의 상관관계를 보인다는 것을 증명한다. 또한, 기타 변량의 상관 계수가 0.8 미만으로 도출되었기 때문에 다중 공선성에 대한 우려는 크지 않은 것으로 판단되며 회귀 분석 조건을 만족한다.

3. 가설검증

3.1 지분 집중도가 중국 상장기업 수익 증가에 대한 실증분석

[표 4]의 모형 1을 살펴보면 지분 집중도(8=1.982, p<.01)가 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미쳤다. 실증 결과에 따르면 중국 상장 기업의 지분집중도가 한 단위씩 늘어날 때마다 수익 증가는 1.982 단위씩 증가하였다. 중국 상장 기업의 지분 집중도가높을수록 기업의 영업 수익 증가율이 높다. 또한, 주주권 견제도(8=22,379, p<.01)가 중국 상장 기업의 수익증가에도 양(+)의 영향을 미치고 있다. 실증 결과에 따

르면 주주권 견제도가 높을수록 기업의 대주주 권리가제한되며 다른 주주들이 대주주를 감독하는 것에 유리 하다. 기업 관리와 의사 결정의 과학성이 높아져 기업의 수익 증가에 긍정적인 영향을 미친다. 기업 규모(3 =5.493, p=.154)와 자산 부채율(8==.021, p=.862)은중국 상장 기업의 수익 증가에는 유의미한 영향을 주지않는 것으로 나타났다.

따라서, 지분 집중도는 중국 상장기업 수익 증가에양(+)의 영향을 미치고 있기 때문에 가설 1은 채택되었 다.

3.2 지분 집중도가 중국 상장기업의 R&D 투자어 대한 실증분석

[표 4]의 모형 2를 살펴보면 지분 집중도(8=.041, p=.012)가 중국 상장 기업의 R&D 투자에 양(+)의 영향을 미쳤다. 실증 결과에 따르면 중국 상장 기업의 지분 집중도가 한 단위씩 늘어날 때마다 중국 상장 기업 의R&D 투자는 .041 단위씩 증가하였다. 중국 상장기

업의 지분 집중도가 높을수록 기업의 R&D 투자도 높 아진다. 또한, 주주권 견제도(8=.561, p=.011)가 중국상장 기업의 R&D 투자에도 양(+)의 영향을 미치고 있 다. 실증 결과에 따르면 주주권 견제도가 높을수록 기업 관리와 의사 결정이 과학적이고, 기업은 경영 과정에서 R&D 투자를 선호해 전망 높은 기업 수익을 추구 한다. 기업 규모(8==.208, p=.165)는 중국 상장 기업의 R&D 투자에는 유의미한 영향을 주지 않는 것으로 나 타났다. 자산 부채율(8=-.019, p<.01)은 상장 기업의 R&D 투자에 양(+)의 영향을 보이는 것으로 나타났다. 실증 결과에 따르면 자산 부채율이 높은 기업일수록 R&D 투자를 선호한다.

따라서, 지분 집중도는 중국 상장기업 R&D 투자에양(+)의 영향을 미치고 있기 때문에 가설 2는 채택되었 다.

3.3 R&D 투자가 중국 상장 기업 수익 증가에 미치 는 영향에 대한 실증 분석

[표 4]의 모형 3을 보면 R&D 투자(8=.726, p=.025) 가 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미쳤 다. 실증 결과에 따르면 중국 상장 기업의 R&D 투자가한 단위씩 늘어날 때마다 수익은 .726 단위씩 증가하였 다. 따라서 기업의 R&D 투자가 늘어날수록 기업의 수익 증가는 높아진다는 결론을 도출할 수 있다. 또한, 주주권 견제도(8=6.868, p=.134)와 기업 규모(8=6.179, p=.109)와 자산 부채율(8==.081, p=.498)은 기업의수익 증가에 영향을 미치지 않았다.

따라서, R&D 투자는 중국 상장기업 수익 증가에 양(+)의 영향을 미치고 있기 때문에 가설 3은 채택되었 다.

3.4 R&D 투자의 시차 효과에 대한 실증 분석

[표 4]의 모형 3을 보면 당기의 R&D 투자는 중국상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미쳤으며 R&D 투자의 회귀 계수는 5%의 유의 수준에서 통계적 유의성을 확인하였다. [표 4]의 모형 4를 보면 1년차 R&D 투자(t-1)가 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미쳤으며, 시차 변수 R&D 투자(t-1)의 회귀 계수는 5%의 유의 수준에서 통계적 유의성을 보인다는 점

을 확인할 수 있다. [표 4]의 모형 5를 보면 2년차 R&D 투자(t-2)가 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+) 의 영향을 미쳤으며, 시차 변수 R&D 투자(t-2)의 회귀계수는 1%의 유의 수준에서 통계적 유의성을 보인다는점을 확인할 수 있다. 또한, 2년차 R&D(t-2)의 회귀계수가 당기 R&D와 1년차 R&D 투자(t-1)의 회귀 계수보다 높았으나, [표 4]의 모형 6을 보면 3년차 R&D투자(t-3)는 중국의 상장 기업 수익 증가에 미치는 영향이통계적 유의성으로 확인되지 않았다. 시차 효과 분석결과를 보면, R&D 투자가 중국 상장 기업의 수익 증가에 미치는 양(+)의 영향은 시차 효과가 있으며, 기업의수익 증가가 2년차 R&D 투자(t-2)에 가장 크게 반영된다는 것이다. 그러나 그 이후에는 시차 효과가 없었다. 또한, 기업 규모는 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+) 의 영향을 미치는 데 따른 시차 효과도 있다. 주주권 견제도와 자산 부채율은 중국 상장 기업의 수익 증가에영향을 미치지 않았다.

따라서, R&D 투자가 중국 상장 기업의 수익 증가에미치는 영향은 시차 효과가 있기 때문에 가설 4는 채택 되었다.

3.5 R&D 투자의 매개 효과에 대한 실증 분석

가설 5의 매개 효과를 검증하기 위해 周亞虹, 蒲余路 (2015)의 단계별 검증 방법을 사용하였다[30].

이는 독립 변수(지분 집중도)와 종속 변수(기업의 수익 증가), 독립 변수(지분 집중도)와 매개 변수(R&D 투 자), 매개 변수(R&D 투자)와 종속 변수(기업의 수익증가)의 각 경로의 유의성을 확인하는 1단계와 독립 변수(지분 집중도), 매개 변수(R&D 투자), 종속 변수(기업의 수익 증가)가 함께 투입된 모형의 유의성을 확인함으로써 매개 효과를 판별하는 2단계로 수행되는 방법 이다. [표 4]의 모형 1과 모형 2와 모형 3에 따르면지분 집중도는 중국 상장 기업의 수익 증가와 R&D 투자는중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미친 다. 그리고 [표 4]의 모형 7에 따라 지분 집중도(8 =2.014 p<.01)와 R&D 투자(8=.777, p=.017)는 중국상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 주었다. 검증 결과, R&D 투자가 지분 집중도와 중국 상장 기업의수익 증가의 관계에서 부분 매개 효과를 하는 것을 확인

하였다. 또한, 주주권 견제도(8=22.815, p<.01)는 중국상장 기업의 수익 증가에 미치는 정(+)의 영향을 보인다는 것 역시 유의한 수준에서 확인되었다. 실증 결과에 따르면 중국 상장 기업의 주주권 견제도가 높을수록기업의 수익 증가에 긍정적 효과를 미친 것으로 나타났 다. 기업 규모(8=5.655, p=.142)와 자산 부채율(8 =-.036, p=.767)은 중국 상장 기업 수익 증가에는 영향을 미치지 않았다. 따라서, R&D 투자는 지분 집중도와 중국 상장 기업수익 증가의 관계에서 매개 효과를 보였으며, 가설 5는 채택되었다.

따라서, R&D 투자는 지분 집중도와 중국 상장 기업수익 증가의 관계에서 매개 효과를 보였으며, 가설 5는 채택되었다.

V. 결 론

본 연구의 목적은 지분 집중도와 R&D 투자가 중국상장 기업 수익 증가에 미치는 영향을 분석하는 데있 다. 이를 위해 중국 상장 기업을 대상으로 14,196개 표본을 추출하여 Python으로 실증 분석했으며, 결과는다음과 같다.

첫째, 지분 집중도(8=1.928, p<.01)가 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미쳤다. 실증 결과에따르면 중국 상장 기업의 지분 집중도가 한 단위씩 늘어날 때마다 기업의 수익 증가는 1.982 단위씩 증가하 였다. 중국 상장 기업의 지분 집중도가 높을수록 기업의 의사 결정이 효율적이었으며, 기업의 생산성이 향상되어 기업의 수익 증가에 긍정적인 영향을 미쳤다.

둘째, 지분 집중도가 중국 상장 기업의 R&D 투자에양(+)의 영향을 미쳤다. 실증 결과에 따르면 중국 상장기업의 지분 집중도(8=.041, p=.012)가 한 단위씩 늘어날 때마다 중국 상장 기업의 R&D 투자는 .041단위씩 증가하였다. 중국 상장 기업의 지분 집중도가 높을수록 기업의 R&D 투자가 높아지므로 기업의 미래 해심 경쟁력을 높일 수 있다.

셋째, R&D 투자(8=.726, p=.025)가 중국 상장 기업의 수익 증가에 양(+)의 영향을 미쳤다. 실증 결과, 중국 상장 기업의 R&D 투자는 한 단위씩 증가할 때마다기업의 수익이 .726단위씩 증가하였다. R&D 투자가기업의 수익 증가에 긍정적인 영향을 미칠 수 있음을

확인하였다

넷째, [표 4]의 모형 4와 모형 5와 모형 6을 보면 1년차 R&D 투자(t-1)와 2년차 R&D 투자(t-2)는 중국의상장 수익 증가에 미치는 영향이 5%와 1%의 유의 수준에서 통계적 유의성을 보였다는 것을 확인하였다. 그러나 [표 4]의 모형 6을 보면 3년차 R&D 투자(t-3)는중국의 상장 수익 증가에 미치는 영향이 통계적 유의성으로 확인되지 않았다. 따라서 R&D 투자가 중국 상장기업의 수익 증가에 미치는 양(+)의 영향은 시차 효과가 있으며, 기업의 수익 증가가 2년차 R&D 투자(t-2)에가장 크게 반영된다는 결론을 도출할 수 있다.

다섯째, 지분 집중도(8=2.014, p<.01)는 중국 상장기업 수익 증가에 미치는 영향에서 R&D 투자(8=.777, p=.017)는 매개 영향을 미치는 것으로 나타났다. 실증결과에 따라 지분 집중도가 기업의 R&D 투자에 양(+) 의 영향을 미쳐 중국 상장 기업의 성장에도 양(+)의 영향을 미쳤다. 이러한 결과는 지분 집중도가 높은 기업일수록 R&D 투자가 증가하였을 때 제품의 경쟁력을향상시켜 기업의 수익을 높일 수 있도록 만든다.

위의 시사점에도 불구하고, 다음의 한계점이 있다. 연구 결과를 토대로 중국 상장기업의 시사점은 다음과 같다.

첫째, 중국 상장기업의 지분 집중도를 최적화해 중국상장기업의 장기적 발전을 촉진한다. 중국 상장기업은대부분 민간기업으로 1대 주주는 창업주이며 기업의일상적인 경영활동에 적극 참여 1대 주주의 소유율이줄어들면 1대 주주의 투자 능동성이 약화되거나 다른주주의 이탈로 이어질 수 있다. 상장사의 자금난으로이어져 기업의 경영 리스크가 커질 수 있다. 따라서 상장기업이 장기적으로 발전하도록 기업 소유 구조를 최적화 시키며 고권 집중도를 유지함으로써 투자를 유치하여 중국 상장기업의 지속가능한 발전을 추진하여야 한다.

둘째, 중국 상장기업 성장하기 위해서 R&D 투자를중시하여야 한다. R&D 투자를 통한 신기술 연구와 신제품 개발로 소비자들의 제품이나 서비스 수요를 충족시켜 시장점유율을 높이는 데에 주력할 필요가 있다. 본 연구에서는 R&D 투자는 기업의 수익 증가를 촉진하는데있어 긍정적 효과가 있다는 것으로 나타났다.

기업의 R&D 투자는 영업 이익으로 전환하는 데 시간이 걸리기 때문에 기업의 지속적인 R&D 자금 투자가 필요하다. 그래야 기업이 시장 경쟁력을 오래 유지할수 있으며 기업의 수익 증가가 가능할 것이다.

위의 시사점에도 불구하고, 다음의 한계점이 있다. 첫째, 중국 상장 기업의 성장을 반영하는 데는 객관적인 재무 변수 외에 기업 정신, 기업 잠재력 등 주관적인 변수가 존재한다. 따라서 이러한 주관적인 변수를투입해 추가적인 연구를 진행할 수 있다. 둘째, 본 연구부정보 상장 기업을 대상으로 분석했기 때문에 다른나라 상장 기업으로까지 범위를 확장하지 않았다. 따라서 향후 연구에서는 다른 나라 상장 기업을 대상으로지분 집중도, R&D 투자의 관계를 분석할 필요가 있다.