Fund Flow and Market Risk

펀드플로우와 시장위험

This paper examines the dynamic relationship between fund flow and market risk at the aggregate level and explores whether sudden sharp changes in fund flow (fund run) can cause a systemic risk in the Korean financial markets. We use daily and weekly data and regression and VAR analysis. Main results of the paper are as follows: First, in the stock market, a concurrent and a lagged unexpected fund flows have a positive relationship with market volatility. A positive shock in fund flow predicts an increase in stock market volatility. In the bond market, an unexpected fund flow has a negative relationship with the default risk premium, but a positive relationship with the term premium. And an unexpected fund flow of the money market fund has a negative relationship with the liquidy risk, but the explanatory power is very low. Second, for examining whether changes in fund flow induce a systemic risk, we construct a spillover index based on the forecast error variance decomposition of VAR model. A spillover index represents that how much the shock in fund flow can explain the change of market risk in a market. In general, explanatory powers from spillover indexes are so fluctuant and low. In the stock market, the impact of shocks in fund flow on market risk is relatively high and persistent during the period from the end of 2007 to 2008, which is the subprime-mortgage crisis period. In bond market, since the end of 2008, the impact of shocks in fund flow spreads to default risk continually, while in the money market, such a systematic effect doesn't take place. The persistent patterns of spillover effect appearing around a certain period in the stock market and the bond market suggest that the shock to the unexpected fund flow may increase the market risk and can be a cause of systemic risk in the financial markets. However, summarizing the results of regression and VAR model analysis, and considering the very low explanatory power of spillover index analysis, we can conclude that changes in fund flow have a very limited power in explaining changes in market risk and it is not very likely to induce the systemic risk by a fund run in the Korean financial markets.

본 논문에서는 한국금융시장의 자료를 이용하여 펀드플로우와 시장위험간의 관계를 검증하고, 펀드플로우의 변화가 시장의 위험수준의 변화를 설명할 수 있는지를 분석하였다. 이는 펀드플로우와 시장위험간의 관계에 대한 학문적 시사점을 제공하고 일각에서 제기하고 있는 펀드런에 의한 시스템리스크 유발가능성을 탐색한다는 점에서 의미를 갖는다. 주식형 펀드플로우와 주식시장 위험에 대한 분석결과는 펀드자금의 유입이 시장위험과 (+)의 관계를 가짐을 보여준다. 채권형 펀드의 경우 펀드플로우는 채무불이행위험프리미엄과 음(-)의 관계를, 기간프리미엄과는 양(+)의 관계를 갖는다. MMF의 결과는 MMF로의 자금유입이 시장의 유동성위험을 줄여줌을 보여준다. 예측오차의 분산분해를 통한 전이지수의 구성을 통해 펀드플로우의 변화가 시장위험의 변화를 얼마나 설명할 수 있는지를 분석한 결과는 설명력이 제한적이며 변동이 매우 심한 결과를 보여준다. 주식시장의 경우 한국자본시장에서 서브프라임 사태의 영향이 본격화된 시기인 2007년 말 이후 펀드플로우에 가해진 변화가 시장의 위험변동을 설명하는 비율이 상대적으로 크게 증가해 이러한 추세가 상당기간 지속되는 모습을 보인다. 반면, 채권시장의 경우 2008년 말 이후 펀드플로우에 가해진 충격이 채권시장의 위험에 전이되는 현상이 지속적으로 나타나며, 단기 금융시장의 경우에는 이러한 현상이 체계적으로 발생하지 않는다. 주식시장과 채권시장에서 보인 특정시기를 중심으로 하는 전염효과의 지속현상은 펀드플로우에 가해진 예상치 못한 충격이 시장위험을 증가시킬 수 있음을 의미한다. 그러나 회귀분석과 VAR 모형의 추정결과, 그리고 분산분해의 설명력 등을 고려하여 판단할 때 본 연구의 결과는 펀드플로우의 변화가 시장위험의 변동을 설명하는 설명력이 제한적이어서 일부에서 우려하는 펀드런에 따른 금융시장의 시스템리스크의 증가와 전반적인 위기의 확산으로 나타날 가능성은 높지 않음을 말해준다.